丨广发证券发展研究中心
团队丨宏观 交运 机械 建材
前言：今年以来，在全球贸易温和复苏、产业供给结构变化的推动下，集装箱运输产业链的多个环节出现积极变化。在本篇报告中，广发证券的宏观和相关行业团队将进一步梳理研究成果，多视角探讨相关投资机会。
宏观：出口和航运是朱格拉周期的三大受益链条之一
一轮朱格拉周期启动，上游原材料、中游制造业、外围出口和航运是三大受益链条。2017年以来，原材料和制造业已经初步验证了朱格拉周期的弹性，在本轮朱格拉周期上升期接下来的时间中，景气度可能会继续向出口-航运产业链传递。因此我们在2016年Q4率先提出“2017年可能是全球出口和航运复苏元年”。出口受朱格拉周期和库存周期双重影响，度过2017年年Q1的库存下行期的短暂扰动之后，关于这一链条的预期可能会快速升温。
集装箱航运
经历了年两年多的行业洗牌，集运行业供需关系得到显著改善。供给方面，6次大型并购使得行业集中度显著提升，恶性竞争受到明显遏制；年新增集装箱船的订单几乎为零，行业进入订单消化期，订单运力比不断下行。需求方面，年初至今欧美两大航线装载率基本维持在90%以上水平，欧美与中国经济都呈现回暖态势。我们认为本身行业扭亏的一致意愿叠加旺季需求的增长为今年暑期集运的运价带来了很大的向上弹性。
集装箱制造
当前更新需求占据集装箱行业的主要位置，由于近年贸易低迷、效益不佳，更新需求被压制，在役集装箱呈现老龄化。其干箱平均保有年限达到9.4年。而旧箱处置也扭亏为盈，集装箱市场环境改善，更新需求或将逐步释放，带来良好的向上弹性。2017年初以来，主要集装箱制造企业排产饱满，其收入和利润有望在经历低谷后迎来大幅改善，行业销量有望达到280万TEU左右。而按15年更新周期、全球贸易增速基本稳定测算，2018年集装箱需求有望比2017年增长20%左右。集装箱制造由供需关系导致“量价同步”，因此，在销量上行阶段，企业的利润弹性充足。我们重点看好中集集团的投资机会，
集装箱底板
底板是集装箱主要承重部件，成本占比15%左右，今年以来集装箱制造需求持续回暖，下游箱厂排产紧张向上游传导，带动底板需求旺盛。底板行业集中度较高，新型COSB板材成本优势明显，渗透率逐步提升，重点看好COSB底板龙头康欣新材，产能规模快速扩张，市占率提升快速，集装箱底板业务已是行业龙头，受益今年行业景气回暖，上半年排产紧张，箱板出货量增长40%以上，随着下半年产能进一步释放，
宏观：全球宏观经济与贸易增速放缓。集运：运力交付进度超预期或新船订单大幅增长。集装箱制造：集运企业和租箱企业效益下滑导致采购节奏放缓、集装箱报废年限延长。集装箱底板：集装箱制造需求下滑，底板企业市场份额下滑。
宏观：出口和航运是朱格拉周期的三大受益链条之一
一轮朱格拉周期启动，上游原材料、中游制造业、外围出口和航运是三大受益链条。一轮朱格拉周期启动，上游原材料、中游制造业、外围出口和航运是三大受益链条。2017年以来，原材料和制造业已经初步验证了朱格拉周期的启动；接下来的时间，景气度可能会继续向出口-航运产业链传递。度过2017年年Q1的库存周期扰动期之后，关于这一链条的预期可能会再度升温。
出口在趋势上由两个周期决定，一是朱格拉（产能）周期，二是库存（价格）周期。从经验规律来看，出口受两个周期影响。
一是长周期的朱格拉周期。观测经验数据我们不难发现，出口与代表朱格拉周期的5000家工业企业设备投资指数正相关。这一点的形成是由于全球经济的同步性。在朱格拉周期的上升期，主要经济体大致都处于扩张期，产能和派生需求扩张，贸易需求也处于扩张期；反之则处于收缩期。
二是中周期的库存周期。出口在趋势上亦与工业企业产成品库存周期正相关，这一现象背后有两点驱动，一是量，即补库存周期中原发性的贸易需求相对较强；二是价，出口额本质上是含价指标，出口增速与出口价格指数（HS2）相关，而出口品的价格指数，又是由PPI决定的，同步于库存变化。
从朱格拉周期来看，2017年处于一轮出口和航运复苏周期元年，全球出口可能会整体高位。过去20年中，全球经济大致度过、两轮朱格拉周期，2017年处新一轮朱格拉周期起步阶段。贸易周期大致同步于经济周期，从WTO口径的全球贸易数据来看，亦处于一轮底部区域，2017年属于复苏元年。从历轮周期上升期来看。年周期的顶部至2006年；年周期的顶部至2011年；包括再往前追溯年周期、年周期，每轮上升期短也有三年左右，大部分周期中会更长。
2017年初以来中国经济数据（设备类工业增加值、制造业ROE和RPIC、制造业投资、资产周转率、产能利用率等）完美验证了朱格拉周期的启动；美国经济数据（私人资本投资、产能利用率、机械设备进口等）也显示其朱格拉周期的开启。中美是全球经济的两大引擎，2016年对全球经济增长的贡献率分别为32%和17%（IMF口径，PPP加权），中美经济进入朱格拉周期预示着全球需求在未来几年内的扩张。
从朱格拉周期的角度而言，2017年、2018年出口整体不会太差，全球贸易和航运亦处于逐步修复阶段。今年截至7月出口累计增速为8.3%，人民币口径为14.4%，是过去六年最快，基本上验证了我们去年末“出口和航运复苏元年”的预判。
从库存周期来看，2017年年Q1出口可能会出现一轮小周期调整。出口价格指PPI已由4月的6.4回落至5-6月的5.5，从出口价格指数与PPI之间的关系来看，5-7月的价格指数几乎是确定较4月回落的，至年底回落将继续。除了代表价的PPI和HS2之外，另外一个类似的观测角度就是代表量价的库存。中美产成品库存均处于高位，美国是3月开始下行，中国是5月开始下行，按照经验规律，这一下行趋势应会持续并影响出口额。所以二季度出口的9.1%可能是一个小高点，7月出口已放缓至7.2%，三四季度均处于库存（价格）周期影响下的出口缓和期。
从7月出口数据、8月高频数据和CCFI同比周期来看，出口已在平缓调整中。7月出口同比7.2%，较6月11.3%的高点回落，整体大致持平于今年Q1的水平；累计同比亦由6月的8.5%小幅回落至8.3%。
关于航运的高频跟踪框架就是运价指数。除油运整体震荡下行外（以原油运输指数BDTI为例），代表干散货的BDI（波罗的海干散货指数）2016年Q1以来整体震荡上行；2017年4-6月曾经有一轮调整，7月之后再度回升明显。代表集运的CCFI和SCFI在2016年Q3之后整体震荡回升。
值得注意的是，CCFI和SCFI目前均处于同比的历史高位之一，从经验规律来看这一点可能是均值回复的信号，这也指向出口将会有放缓的判断。CCFI是出口的同步指标之一。8月至今CCFI同比为22.7%，较7月的28.2%已温和回落。
若PPI于2018年Q1末触底，则2018年Q2出口和航运将进入本轮朱格拉周期的第二波上升期。如前所述，出口和航运既处于一个景气的大周期；又处于一个放缓的小周期之中。我们可以通过PPI大致推测未来库存周期节奏。从PPI的经验时长、目前回落节奏及基数分布来看，若2018年3月前后PPI是本轮下行周期的一个底部；库存滞后于PPI，2018年Q2末或者Q3初本轮朱格拉周期的第二轮补库存周期就可能会开启。以出口同时受量价影响的特征来看，2018年Q2出口可能会进入本轮中周期的第二轮上升期，相关资产可能会领先于这一趋势有微妙反应。
集运供给端得到有效控制，需求回暖带动运价回升
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供需关系的边际改善是运价上行的根本动力
2016年对于航运业来说是非常揪心的一年，集运业运价在上半年一路下行触及有记录以来最低点。前车之鉴，后事之师。这两年运价变化的复盘，对航运业的投资有着重要的指导意义。
航运作为周期板块，最为重要的影响因素永远是供需关系。如果是在行业格局较为稳定的情况下，我们可以认为集装箱船队的运力供给增速代表了1-2年之前（船只从订单到交付需要1-2年时间）行业对于现在需求的大致判断。所以当供给增速大于需求增速，则可以看做需求低于预期，运价下跌，反之亦然。因此，行业的供需增速差成为了一个判断供需关系的重要指标。
年的运价走势就很好地体现了供需关系变化与运价之间的关联。供给方面，15年末的行业全球运力增速高达8%，但由于经济不景气带来的超低运价导致行业被动的快速去供给，到16年末时整个行业的供给同比增速已经下降至0.8%。需求方面，2015年全球经济增长陷入停滞，全球集装箱吞吐量同比增速降至2%以下，而16年下半年开始复苏，到年末时全球集装箱吞吐量同比增速已经恢复到3.8%。图4中我国港口吞吐量的同比增速变化也很好地印证了需求的复苏。
SCFI运价呈现15年不断走低，而16年逐步回升的走势，与供需增速差的变化基本匹配。
长期来看，供需增速差可以作为集装箱航运运价超前2-3个月的先行指标。特别是当供需增速差持续为正或持续为负，对运价走势的影响相当显著。
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行业格局明显优化，集中度不断提升
2015年至今的一年多里，行业发生了翻天覆地的变化。
假设以上的并购全部顺利完成，15年行业前集装箱船队将被整合到12家，行业集中度将得到显著的提升。
届时，世界前十大船队将运营行业80%左右的运力，强者恒强的逻辑在集运行业被充分演绎。
除了船队本身的集中度之外，集运行业的联盟格局也发生了显著变化。
2016年4月20日，中远海运集装箱在宣布将与达飞轮船、长荣海运以及海外组建新的Ocean Alliance（海洋联盟）。
同年5月13日， THE Alliance联盟宣告诞生。分别是赫伯罗特、阳明海运、商船三井、日本邮船、川崎汽船（后合并为ONE）、韩进海运（后破产）。
2017年4月1日，老牌的2M与新生的OCEAN Alliance和THE Alliance三大联盟正式开启运作。相比15年的四大联盟，17年的三大联盟代表的市场份额更大，本身联盟数量也由4个减少到3个，单个联盟的市场份额占比明显提升。同时，联盟内涉及的船企数量减少，使得内部的协同更加容易达成。
我们预计，经过本轮大型的整合重组潮，未来行业出现恶性价格竞争的概率有望大幅度下降，运力投放也会更加理性。
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新船订单显著减少，行业进入订单消化期
如果要问16年运价暴跌主要原因，那么过快的运力增长是最主要的原因之一。
05年左右，行业开始出现大量8000TEU以上级别的集装箱船订单；2010年以上的大船横空出世；而到2013年以上的大船订单也开始占据新船订单的一定比例。
大船的集中交付使得整体运力增速长期高企。可以看到，从2007年-2015年，行业运力同比增速始终保持在5%以上，使得经济危机后本来就存在的运力过剩现象更加严重。
经历了16年的低谷期，行业大船化的进程在暂时告一段落，行业进入了存量订单的消化期。随着16年运价的快速下行，集装箱新船订单遭遇了断崖式的下跌。上一次的订单真空期还要追溯到2008年，持续时间2年左右。考虑到本次运价下跌幅度更大，行业亏损更为严重，预计的订单真空期也会比08年更长，此后的1年以内，订单数量大幅回升的可能性很低。
行业存量的船只订单将在17-18年逐步交付。而我们预计由于16-17年的订单真空期，到19年行业新船订单交付量可能出现非常明显的下滑。
此外，由于16年行业极度低迷，行业拆船量大幅提升，且创造了单年度拆船记录。虽然拆船量在17年Q2下滑，但大量的船只拆解已经为供给的收缩做出了巨大贡献。
综合上面的分析，我们认为今年下半年到明年上半年，集装箱运力增速将会进入一个逐步回升的阶段，但整体增速不会超过4%（根据船只延迟交付的情况，运力增速表现会有所不同），之后逐渐稳定并缓慢下降。
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全球经济回暖，需求逐步改善
集装箱运输的三大主线分别为远东-北美航线、远东-欧洲航线以及欧洲-北美航线。很明显的，这三地的经济指标很大程度上可以超前的反映集装箱航运业的需求走向。
对于我国而言，欧盟与美国是主要的出口国，欧美的消费以及制造业需求对于我国向欧美的出口有一定的先行关系。其中比较典型的指标是包括经济景气指数、就业率指标、PMI指标、零售额增速等。制造业PMI指数方面，欧美都处于50以上，其中欧元区还保持了较为明显的上升势头。
根据大多数的指标显示，美国与欧洲都处于经济恢复期，欧洲市场的经济恢复情况要好于美国，IMF于7月下修了美国17、18两年的GDP实际增长率，同时对欧元区GDP增长率进行了上修。这也部分解释了为何今年欧线运价的恢复会持续强于美东美西线。
但即使是被增速下修的美国，其GDP预期增速依然维持上行趋势，市场普遍认为欧美经济整体处于上行区间。
国内方面，16年下半年至今的经济恢复有目共睹。进出口金额持续超预期，今年二季度GDP增速也达到6.9%（高于预期值6.8%）。7月，IMF年内第三次上修中国17、18年经济增速。
港口吞吐量方面，上半年我国沿海港口集装箱吞吐量同比增长超8%，一扫过去3年低增长的阴霾。
到现在为止，各项经济数据都表明，国内的经济复苏从强度和持续性上都好于市场预期。
克拉克森预计全球集装箱贸易量17、18年的增速分别为4.2%和4.8%，较15年的2.2%和16年的3.4%持续提升，且高于我们测算的供给增速（17、18年分别为3.2%和3.8%），行业供需关系有望迎来持续好转。
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行业扭亏意愿强烈，旺季运价向上弹性提升
如果观察集运行业中长期的运价走势，就会发现集运行业还没有发生过连续两年的全行业亏损（并非所有船企都亏损，指行业绝大多数企业亏损），这与集运行业高度市场化以及集中度高有明显的关联。
每当行业处于大幅亏损状态，老旧运力淘汰明显加速，为运价带来转机。我们跟踪行业09年至今的运价可以发现，行业在盈亏平衡线附近时，运价的向下的阻力较大，而向上的弹性明显提升。
按目前行业共识，中国出发至欧洲的运费盈亏平衡点约在900美元/标箱，中国出发至美国西岸的运费盈亏平衡点约在1600美元/标箱。从上面两张图可以看出，运费的盈亏平衡线是行业运价重要的支撑线。
究其原因，当行业整体盈利时，行业内各船东是强竞争关系，当供给过剩发生时，容易陷入囚徒困境。但当运价接近盈亏平衡线甚至更低以至于全行业亏损时，各方的竞争意识弱化，联合提价的意愿上升。随着部分弱势船东的退出以及需求的回升，运价可以在较快的时间内恢复至盈亏平衡线以上。
我们预计行业从整体性亏损中快速恢复，供需关系的改善有望使运价稳定在盈亏平衡线以上，规模优势强的船企盈利会更加丰厚。在经历了16年的谷底之后，我们有理由对行业的未来报以更乐观的态度。
我们认为未来一段时间里，运价可以比较轻松的保持在盈亏平衡线以上。虽然运价大幅上行并进入航运牛市的概率不大，但本身行业扭亏的一致意愿叠加旺季需求的增长为近期集运的运价带来了很大的向上弹性。
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交运行业投资建议和风险提示
投资建议：随着集运行业供需关系改善并进入行业传统旺季，行业运价有望得到超预期的提升，
风险提示：全球宏观经济和贸易增长具有不确定性；行业闲置运力或新增运力的释放对于运价和企业盈利的影响具有不确定性。
集装箱市场环境改善，更新需求或将逐步释放
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集装箱需求处于更新水平，具备良好向上弹性
集装箱需求处于更新水平。集装箱的需求可以分为保有量增长（全球贸易驱动）、旧箱淘汰更新（受企业利润状况影响）两部分，由于企业对于集装箱的管理水平达到了较高的水平，因此集装箱的保有量增长率逐渐与集运贸易增速达到相匹配的水平，而集运贸易又取决于全球宏观经济表现。在2008年全球金融危机发生后，主要经济体增长减速，同时贸易相对GDP增长的弹性减弱，导致旧箱淘汰更新占据更为重要的位置，而来自保有量增长的贡献减弱。年集装箱制造从年度来看，处于小幅波动的状态，平均产量为294万TEU，相当于目前存量（约为3600万TEU）的8.2%。假设集装箱的使用寿命为15年，历史销量进入更新期的约为180万TEU，为目前存量的5.0%。因此，更新在订造需求中占据更主要位置。
全球集装箱制造业格局。全球集装箱制造高度集中，中集集团市场份额约50%，胜狮、新华昌市场份额分别约为这三家企业合计市场份额就达到80%左右。2016年中集集团干箱销量58万TEU，较2015年近乎腰斩。19万TEU，同比增长265.8%，集装箱业务迎来反弹。
随着集装箱行业需求回暖、供需格局改善，中集集团集装箱业务从16年底开始从底部回升，收入与毛利率逐渐恢复。2016年下半年中集集团集装箱毛利率10.6%，较上半年提升2.11个百分点，2016年全年集装箱业务贡献净利润3.67亿元。304百万元，同比增长148.8%。2017年，主要集装箱制造企业排产饱满，行业销量有望达到280万TEU左右。而按15年更新周期、全球集运贸易增速稳定在3%左右测算，2018年集装箱需求有望比2017年增长20%左右。
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存量消化良好，租赁企业出租率持续提升
全球集装箱租赁企业目前的集装箱保有量为1,900万TEU，占据全球集装箱保有量的半壁江山，同时也是向集运市场广泛提供“流动性”的蓄水池，因此，其出租率/利用率是对需求最为灵敏的指标之一。
2017年以来需求提升造成的供给紧张，那些具备规模优势的龙头企业抢占了更大份额的投资机会。2万TEU，占全球集装箱供给租赁企业部分的56.2%。即使是在进行了积极的新箱投资后，当前，Triton、的出租率分别达到而CAI的出租率则达到了98%。
集装箱运输企业和租赁企业在工厂的新箱堆存保持低位。集装箱从制造工厂交付，到集运企业或租赁企业真正使用，通常需要几个月的时间。因此，集运企业和租赁企业在工厂的集装箱堆存，也是利用率的一种缓冲。2017年6月，集运企业在工厂的新箱堆存量仅11万TEU，较上月减少3万TEU，仅为2015年6月高点的29.3%；租赁企业在工厂的堆存量21万TEU，与上月持平，仅为2015年6月高点的26.5%。而在堆存的部分，其预定情况也大为改善，其在亚洲地区干箱堆存共2.51万TEU，较上月减少一半，堆存量已处于非常低的水平，其中还包括60%已被预订。
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在役集装箱老龄化，更新需求或将逐步释放
通常集装箱的使用年限在10~12年，而在集运贸易处于长时间相对低迷的背景下，集运企业普遍延后了更新需求，集装箱使用年限被延长至15年甚至更长，当前全球集装箱租赁企业集装箱折旧年限在13年左右（CAI数据）。
截止2017年5月干箱与冷箱的保有量分别占比从其在役集装箱的情况来看，总体集装箱的平均年限达到7.3年；由于2011年之后冷箱采购量大幅提升，仅看干箱的情况，2017年Textainer仍在使用的干箱的平均使用年限达到9.4年，整体老龄化较为严重目前还保有2002年及以前的集装箱共55.48万TEU，这部分集装箱到2017年使用年限已经超过15年；仅看干箱情况，保有年限超过15年的共50.61万TEU，占干箱总量的18.4%。
随着集运贸易从16年下半年开始回暖，由于前期新箱购置大幅缩水，新箱储备减少，更多的旧箱被出租，旧箱出租比例提升，6%为首次出租，仅16.4%为旧箱；而到了，2%均为旧箱。旧箱出租占比持续攀升。
由于集装箱需求提升，旧箱市场环境不断改善，不仅是旧箱出租情况良好，旧箱处置收益率也大幅改善。012美元/CEU，较最低点提升62.7%。由于前期相对的低成本，旧箱处置收益率大幅提升。结束了连续8个季度以来的亏损状态，其中平均单位亏损达到164美元，当前旧箱处置收益水平已经回到2014年水平。旧箱市场环境改善，
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机械行业投资建议和风险提示
投资建议：当前集装箱需求处于更新水平，随着集运贸易持续回暖，集装箱利用率提升、集运企业与租箱企业盈利改善，前期被压制的更新需求或将逐步释放。集装箱制造由供需关系导致“量价同步”，因此，在销量上行阶段，企业的利润弹性充足。我们重点看好中集集团的投资机会，
风险提示：全球集运贸易增长具有不确定性；集运企业和租箱企业的效益对于其采购节奏、集装箱报废更新需求的释放具有重要影响，带来的制造需求具有不确定性。
底板是集装箱重要部件，下游景气传导驱动行业回暖
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底板是集装箱主要承重部件，成本占比15%左右
集装箱底板是集装箱的主要承重部件，底板能够起到分散货物压强，保护箱体的作用，因而对底板的性能要求十分严格，必须具备较高的强度、刚性、耐磨、耐用等，此外还需有一定的吸潮能力和尺寸稳定性。以底板密度为例，我国集装箱胶合板技术标准规定密度但普通人造板仅需达到即可。在人造板的所有应用领域中，集装箱底板可谓有着最高的综合性能要求。
集装箱制造成本构成中，原材料占比最高，达到86%，主要包括钢材、木底板、涂料、配件（封条、锁具等）等，其中钢材占成本的50%以上，底板占比15%左右，涂料和其他配件合计占比15%左右。
主要原材料中，钢板、涂料较早便实现国内供应，但集装箱木底板却长期依赖从东南亚进口（一来我国用于生产传统集装箱木底板的大径木资源稀缺，二来印尼、马来等国盛产其常用的阿必东、克隆木等热带硬木）。1999年起不少国内企业开始涉足新型集装箱底板研发，对外依赖度逐步降低。
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终端客户箱东具备较强话语权，进入供应商名录门槛较高
集装箱底板行业的上游包括林木业（传统底板对天然热带硬木需求大，近年来随着工艺改进，竹木材料正在逐步取代热带硬木）和化工行业（胶粘剂将木质、植物质组胚粘合成人造板材的材料，在增强底板物理、防腐性能方面具备重要作用，其主要原料包括甲醛、尿素、三聚氰胺等）。
由于底板在保障性能方面的重要性，不仅是集装箱制造商，箱东在底板供应商选择过程中亦具备较强话语权：
一般而言，先是箱东以点单的形式选定集装箱制造用的底板和钢材的供应商范围，集装箱制造商则有权在既定供应商范围内挑选特定批次产品的供应商。要为成为合格供应商，底板制造商先后需要通过箱东和制造商检验、试用，小批量采购、使用后方能成为合格供应商，承接大规模订单。
整体而言，虽然底板生产壁垒不高，但要获取终端客户认可，进入最终供应商名录，仍然具备较高门槛。
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集装箱制造景气复苏，驱动底板行业需求回升
集装箱底板需求主要分为两大部分，新建集装箱产生的需求（新建需求）和集装箱板修理中产生的需求（修箱板需求），新建需求体现在集装箱制造商的产量上，由保有量的增长和旧箱更新两部分构成。另外还有部分修箱板需求，每年都有一定比例的底板由于破损、使用年限到期需要更换（集装箱生命周期为12-15年，箱板需求一般在8-10年）。从历史数据看，2000年全球集装箱保有量约1500万TEU，我国集装箱产量近110万TEU，当时我国年均修箱板需求约8万m3。年全球集装箱保有量和年产量均已较十年前翻番（分别为3000万TEU和294万TEU），简单估计当前每年的修箱板需求约为20万m3。
集装箱制造景气复苏，2017年全球集装箱产量将出现大幅回升，带动底板行业迎来量价齐升，集装箱底板企业目前排产紧张，价格自年初上涨超过10%；按2017年集装箱产量达到300万TEU左右，每一标准集装箱的实际底板用量为0.4m3（常用底板尺寸为5898mm×2352mm×28mm）计算，则2017年新建集装箱的底板需求量为120万m3，计入修箱板需求后（约20万m3）合计底板需求量约140万m3。
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行业格局相对较为集中，企业数量较少
目前国内共有集装箱制造商85家，然而底板厂商30余家，相对较为集中，且实际开工企业逐年减少，这类企业包括中集新材、胜狮木业和新华昌木业，分别隶属于国内前三家箱厂中集集团、胜狮货柜和新华昌集团，主要包括康欣新材、江苏快乐、东顺木业、和其昌，由于其独立运营的特点，可以同时向多个不同箱厂、箱东供货；第三类企业是随集装箱箱厂设厂的作坊式企业，通常规模较小，但存在运输优势。
目前年产10万立方米以上的底板厂商有6家：康欣新材此前产能12万方，自2015年产线扩建后箱板规划产能达到42万m3（其中27.5万方COSB产线预计2017年满产，20万方竹木复合箱板产线预计2019年全部达产），此外2017年初并购新华昌木业（产能12万方），按照远期达产规模，成为产能规模最大的企业；中集新材历史悠久，拥有年产能约35万m3；江苏快乐年产25万m3。其余规模较大的还有年产14万m3的东顺木业、年产10万m3的胜狮木业与和其昌，上述6家企业的计划产能达产后，合计市占率将达到70%。
由于底板行业装备资金投入大（单线成本从1000万到1亿不等）、技术壁垒高（对产品硬度、耐用等指标要求高），还将进一步挤压作坊式企业的生存空间。
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底板品种不断丰富，COSB等新型底板渗透率逐步提升
历经多年发展，不同品种的底板层出不穷，按工艺可分为有合板、定向结构板，按材质可分为热带硬木底板、非传统木质底板、竹底板、钢板、复合材料板等。目前，国内生产传统胶合板的企业居多，前六家企业里中集集团、江苏快乐、东顺木业和胜狮木业主要生产胶合集装箱底板，和其昌和康欣新材则专注于新型材料结构的底板制造，前者主要生产竹木复合底板，后者则自主研发了COSB集装箱底板。
未来集装箱底板将向低成本、高环保（资源再生、底板轻量化）和高性能的方向发展。传统热带硬木胶合板受制于原材料成本上涨日益难以为继，而包括非传统硬木、纯竹、钢板和合成材料在内的新型材料底板，都存在原料成本高、加工难度达、原料利用率低等不同方面的劣势，造价偏高。
COSB底板和竹木复合底板最有可能成为传统底板的替代品。COSB是以小薪材取代大径木制成的高端刨花板，不仅性能远优于胶合底板，还解决了原料供应难题、提高了木材利用率，极大降低了生产成本。竹/桉、竹/松等竹木复合板性能可与胶合板媲美，并在成本上拥有一定优势（COSB底板企业康欣新材凭借低成本优势，毛利率明显高于同行）。此外，在目前排产紧张的情形下，COSB的产品工艺具备更快的响应速度，同等批量供货的生产时间比其他类型板材低1/4以上。
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建材行业投资建议和风险提示
投资建议：今年以来集装箱制造需求持续回暖，下游箱厂排产紧张向上游传导，带动底板需求旺盛。重点推荐COSB底板龙头康欣新材，产能规模快速扩张，市占率提升快速，集装箱底板业务已是行业龙头，受益今年行业景气回暖，上半年排产紧张，出货量增长40%以上，随着下半年产能投放，
风险提示：集装箱制造需求波动带来底板行业的需求变化；集装箱制造的集中度较高，底板企业在主要客户获取的市场份额具有不确定性。
广发相关研究团队成员
广发宏观团队 郭磊 张静静 周君芝 贺骁束 吴棋滢
广发交运团队 曹奕丰 关鹏
广发机械团队 罗立波 刘芷君 代川 王珂 周静
广发建材团队 邹戈 谢璐 徐笔龙 赵勇臻 法律声明 完整的投资观点应以广发证券研究所发布的完整报告为准。但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。
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